Bankitalia: PIL 2007 a metà prossimo decennio

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Pubblichiamo un numero dedicato alle Considerazioni finali del Governatore della Banca d’Italia, Ignazio Visco.

Negli ultimi sei anni gli interventi di politica monetaria mirati a contrastare la crisi finanziaria, quella dei debiti sovrani e i rischi di deflazione, hanno inciso profondamente sul bilancio della Banca d’Italia. L’attivo è aumentato di oltre 440 mld, raggiungendo i 774 mld. Il portafoglio di titoli detenuti è salito da 18 a 245 mld. Il rifinanziamento alle banche è cresciuto di 157 mld. Le innovazioni istituzionali in materia di vigilanza e di risoluzione delle crisi bancarie hanno mutato le responsabilità della Banca d’Italia, accrescendone i compiti. Si è ampliato il perimetro della nostra azione a tutela della stabilità finanziaria.

L’economia mondiale cresce a tassi superiori al 3%; l’aumento degli investimenti sta restituendo vigore al commercio internazionale. Nei mercati prevale l’ottimismo, nonostante l’incertezza connessa con l’orien-tamento delle politiche economiche negli Stati Uniti, l’uscita del Regno Unito dall’Unione europea, l’elevato indebitamento nelle diverse aree del mondo, le persistenti tensioni geopolitiche.

Nell’area dell’euro la crescita si va consolidando, sospinta dai consumi e dagli investimenti in beni strumentali. L’aumento del Pil dovrebbe essere prossimo, quest’an-no, al 2%, circa il doppio che nel nostro paese. L’inflazione, quasi nulla dalla fine del 2014, è risalita negli ultimi sei mesi, sostenuta dai rincari dei beni energetici e alimentari. Secondo le previsioni della Bce, dovrebbe collocarsi all’1,7% (1,5% per Italia). L’attività economica e l’inflazione beneficiano dell’orientamento fortemente espansivo della politica monetaria. Le politiche di bilancio sono complessivamente neutrali. L’obiettivo di stabilità dei prezzi nell’area dell’euro (2% annuo) non è ancora raggiunto. La dinamica rimane frenata dalla disoccupazione e da una crescita salariale fiacca anche dove le condizioni del mercato del lavoro sono migliori. Affinché si realizzi una piena convergenza dell’inflazione verso l’obiettivo serve ancora un grado elevato di accomodamento monetario. La revisione dell’orientamento della politica monetaria, da attuarsi con la necessaria gradualità, dovrà costituire la conferma che crescita della domanda e stabilità dei prezzi possono sostenersi autonomamente nel medio periodo. I tassi di interesse a lungo termine sono molto bassi.

La politica monetaria non può da sola garantire il ritorno a una crescita stabile e sostenuta. I problemi strutturali delle economie nazionali vanno affrontati accelerando i necessari interventi di riforma. Dove il debito è particolarmente elevato deve proseguire con decisione il consolidamento dei conti pubblici, orientando la composizione del bilancio in modo più favorevole alla crescita; dove è più contenuto, è possibile sostenere la domanda interna, in particolare con investimenti in infrastrutture.

In Italia l’espansione dell’economia, ancorché debole, si protrae da oltre due anni. Il miglioramento ciclico si sta diffondendo alla maggior parte dei settori industriali; di recente servizi e costruzioni, soprattutto nel comparto residenziale che beneficia degli incentivi fiscali per la ristrutturazione del patrimonio esistente e dei bassi tassi di interesse. L’attività fatica a rafforzarsi nell’edilizia non residenziale, dove pesa la modesta dinamica degli investimenti pubblici. Al miglioramento delle esportazioni delle aziende italiane, continua ad accompagnarsi un contenuto incremento della spesa delle famiglie, sospinta da più favorevoli prospettive di reddito. Ancora insufficiente la domanda di lavoro da parte delle imprese. L’andamento dei prezzi riflette queste condizioni, con una dinamica delle retribuzioni particolarmente contenuta.

Agli attuali ritmi di crescita, il Pil tornerebbe sui livelli del 2007 nella prima metà del prossimo decennio. Al di là degli eventi congiunturali, lo sviluppo economico del nostro paese è frenato dalle rigidità del contesto in cui operano le imprese, dalla debole dinamica della produttività, dall’insufficiente tasso di occupazione.

Sull’economia dell’area dell’euro pesa l’eredità di un decennio segnato da due recessioni – una causata dalla crisi finanziaria globale, l’altra da quella dei debiti sovrani – e dal rischio di una spirale deflazionistica. Il prodotto dell’area è caduto del 4,5% durante la prima crisi e, dopo un recupero di 3,5 punti, di oltre l’1% nella seconda, con andamenti fortemente differenziati tra paesi. Solo nel 2015 si è riportato sui livelli del 2008.

Per l’economia italiana sono stati gli anni peggiori della sua storia in tempo di pace. Le conseguenze della doppia recessione sono state più gravi di quelle della crisi degli anni Trenta. Dal 2007 al 2013 il Pil è diminuito del 9%; la produzione industriale di quasi un quarto; gli investimenti del 30%; i consumi dell’8. Ancora oggi nel nostro paese il prodotto è inferiore di oltre il 7% al livello di inizio 2008; nel resto dell’area lo supera del 5.

A differenza di altri paesi, l’Italia sconta i ritardi con i quali è stato avviato l’ammodernamento necessario. Le debolezze strutturali hanno amplificato gli effetti della crisi e contribuito a ritardare la ripresa. Tra il 2007 e il 2009 il Pil è caduto del 6,5%, con un recupero di oltre 2 punti nel biennio successivo. Nel 2011 la produzione industriale registrava ancora un ritardo di 15 punti percentuali rispetto ai livelli precedenti la crisi, mentre in Germania li aveva in larga parte recuperati; le esportazioni tedesche di beni erano già tornate sui volumi del 2007, quelle italiane erano ancora inferiori del 5 per cento.

In quella fase il sostegno finanziario fornito dai governi alle banche è stato in molti paesi considerevole; alla fine del 2011 l’impatto sul debito pubblico degli aiuti ammontava al 48% del prodotto in Irlanda, all’11 in Germania, al 7 nei Paesi Bassi e in Belgio. In Italia l’incidenza era pari allo 0,2% del Pil, riflettendo la ridotta esposizione delle banche ai prodotti di finanza strutturata che avevano dato origine alla crisi finanziaria. Non altrettanto tempestiva e adeguata è stata la risposta alla crisi dei debiti sovrani avviatasi nel 2010, dopo che era emersa la reale situazione dei conti pubblici in Grecia. Le tensioni investivano l’Italia e la Spagna con eccezionali incrementi dei differenziali di rendimento delle obbligazioni pubbliche rispetto a quelle tedesche. Le difficoltà sul mercato dei titoli di Stato si estendevano alle banche, il cui merito di credito veniva assimilato a quello dei rispettivi paesi; la conseguente restrizione dell’offerta di credito contribuiva all’avvio di una nuova fase recessiva. Per difendere la sostenibilità dei debiti pubblici le politiche di bilancio assumevano un orientamento restrittivo. In Italia le condizioni macroeconomiche si deterioravano rapidamente.

Al risultato contribuivano la decelerazione del commercio internazionale e il crollo della fiducia nelle prospettive dell’area dell’euro, che amplificavano gli effetti della stretta creditizia e della correzione di bilancio.

Dalla fine del 2011, la politica monetaria assumeva una chiara intonazione espansiva, rafforzava le misure volte a contrastare le gravi carenze di liquidità nel sistema bancario. L’esigenza di intervenire per garantire la tenuta della moneta unica si affermava però con fatica in un contesto in cui le tensioni venivano prevalentemente attribuite al deterioramento delle prospettive nazionali di crescita e di finanza pubblica e non anche a un rischio sistemico, quale quello di disgregazione dell’unione monetaria. Superate le divergenze, nell’estate del 2012 la BCE deliberava la possibilità di effettuare acquisti di titoli pubblici dei paesi in difficoltà. L’annuncio portava a un miglioramento immediato delle condizioni dei mercati finanziari e favoriva la ripresa degli afflussi di capitale verso i paesi colpiti dalla crisi.

Le misure monetarie, le riforme istituzionali a livello europeo, le manovre correttive attuate dai governi nazionali, gli accordi sull’assistenza al sistema bancario spagnolo e sul rinnovo degli aiuti alla Grecia hanno consentito di ridurre le tensioni finanziarie, riportare i differenziali di interesse a livelli fisiologici, avviare la normalizzazione delle condizioni economiche nell’area.

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